作者|張陳會

隨著2024年下半場的哨聲吹響，各大上市公司紛紛亮出了上半年“成績單”。

數(shù)據(jù)顯示，滬深北三家證券交易所的5340家上市公司在上半年共創(chuàng)下了34.89萬億元的營業(yè)收入，凈利潤達(dá)3.13萬億元；超過一半的公司實(shí)現(xiàn)營收增長，近八成公司獲得盈利，市場回暖態(tài)勢明顯。

在風(fēng)起云涌的各行業(yè)中，直銷界卻上演了一出“冰火兩重天”的戲碼。

據(jù)《知識經(jīng)濟(jì)》統(tǒng)計(jì)的國內(nèi)8家持有直銷牌照的上市公司經(jīng)營數(shù)據(jù)，發(fā)現(xiàn)“幾家歡喜幾家愁”。

龍頭老大同仁堂穩(wěn)坐第一把交椅；哈藥股份、東阿阿膠凈利潤飆升；康美藥業(yè)也在“摘帽”中逐漸復(fù)蘇，擺脫昔日虧損陰影。

然而與此同時(shí)，以嶺藥業(yè)因連花清瘟“大降溫”，遭遇了近六年來最大跌幅；康恩貝、福瑞達(dá)、天士力也陷入了營收與凈利潤雙雙下滑的泥沼。

市場從不缺少驚險(xiǎn)的轉(zhuǎn)折，正是在充滿變數(shù)的博弈中，這些上市公司的生存策略和經(jīng)營成效顯得格外引人注目。它們是如何實(shí)現(xiàn)雙線增長的？又因何陷入困境？

同仁堂、哈藥業(yè)績領(lǐng)跑 東阿阿膠迎來雙線大漲

同仁堂在經(jīng)歷了幾年的業(yè)績增長疲軟后，于2021年重新踏上正增長軌道，并于2023年實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入178.61億元，創(chuàng)歷史新高。

今年上半年，同仁堂營業(yè)收入97.63億元，同比基本持平；歸屬于上市公司股東的凈利潤10.21億元，同比增長3.5%，是近三年來業(yè)績表現(xiàn)最好、最穩(wěn)定的持牌企業(yè)之一。

作為傳統(tǒng)中醫(yī)藥界的老大哥，同仁堂主要依靠“老字號”品牌和中藥保密品種，以及最負(fù)盛名的明星大單品“安宮牛黃丸”實(shí)現(xiàn)業(yè)績增長。數(shù)據(jù)顯示，同仁堂牌“安宮牛黃丸”在整個(gè)同品類市場中占據(jù)超50%的份額；目前，同仁堂常年生產(chǎn)的中成藥超過400個(gè)品規(guī)，包括“安宮牛黃丸”在內(nèi)的心腦血管領(lǐng)域系列產(chǎn)品占據(jù)營收大頭。

而哈藥股份亦交出了自2020年以來最漂亮的成績單：今年上半年?duì)I收81.42億元，同比增長5.7%；歸屬于上市公司股東的凈利潤3.43億元，同比大漲87.9%。

2020年，哈藥曾因投資的保健品牌GNC宣告破產(chǎn)，導(dǎo)致超20億元投資“打水漂”，最終遭遇上市以來首次虧損，元?dú)獯髠?。不過，哈藥很快重回增長軌道。

對于上半年的業(yè)績增長，哈藥表示“主要系公司醫(yī)藥工業(yè)及保健品業(yè)務(wù)領(lǐng)域的顯著增長帶來的業(yè)績提升”，其中，保健品方面主要是通過構(gòu)建多元化的銷售渠道，來提升電商平臺銷售力。對于87.9%的凈利潤猛增，哈藥解釋“主要受公司所屬醫(yī)藥工業(yè)板塊業(yè)績提升影響，優(yōu)化業(yè)務(wù)模式由重分銷向重終端推廣轉(zhuǎn)型，同時(shí)通過對重點(diǎn)產(chǎn)品的市場深耕提高毛利率”。

上述所指“醫(yī)藥工業(yè)板塊”包括化藥、中藥、生物藥和保健品，其中對凈利潤起主要拉動(dòng)作用的是其子公司“哈藥集團(tuán)三精制藥有限公司”——上半年歸母凈利潤約3.16億元，同比增長267.9%，為母公司凈利潤貢獻(xiàn)了92%的份額。該公司主要產(chǎn)品包括復(fù)方葡萄糖酸鈣口服溶液、葡萄糖酸鋅口服溶液等，上半年銷量可觀。

東阿阿膠在今年上半年迎來雙線大漲，營業(yè)收入27.48億元，同比增長26.8%；歸母凈利潤7.38億元，同比增長39%。

自2019年因價(jià)格體系崩盤、渠道庫存嚴(yán)重積壓導(dǎo)致業(yè)績暴跌以來，東阿阿膠一直在通過去庫存、調(diào)整營銷策略、拓展新渠道新市場等恢復(fù)元?dú)?，效果顯著。能夠如此迅速地“自救”，其背后的品牌營銷和渠道布局值得關(guān)注。

今年上半年，東阿阿膠瞄準(zhǔn)市場消費(fèi)群體年輕化、滋補(bǔ)保健日?；仁袌鎏卣鳎幌А霸抑亟稹眴⒂酶鞣N花式營銷——與《慶余年2》《玫瑰的故事》兩部爆劇深度合作，將新品“東阿阿膠小金條”廣告穿插在電視劇橋段中，并聯(lián)合劇方在微博制造熱門話題。在《慶余年2》播出期間，“東阿阿膠小金條”銷售增長超3倍。

渠道方面，東阿阿膠順應(yīng)電商渠道趨勢，與京東健康、小紅書等平臺展開合作，通過全面融入年輕人生活場景來搶灘輕養(yǎng)生領(lǐng)域。通過“中式養(yǎng)生節(jié)”、溯源直播等一系列線上活動(dòng)，“東阿阿膠塊”“復(fù)方阿膠漿”“阿膠糕”“阿膠粉”線上銷售GMV均同比增長30%以上。

康美藥業(yè)順利“摘帽”，上半年?duì)I業(yè)收入24.74億元，同比增長4.1%；歸母凈利潤1576.03萬元，同比去年扭虧為盈，增長112.5%。

對于今年上半年的業(yè)績復(fù)蘇，康美藥業(yè)表示，公司持續(xù)深化低效無效資產(chǎn)的清理，積極推動(dòng)債務(wù)化解工作，從而使得公司資產(chǎn)處置收益及債務(wù)重組收益等增加；同時(shí)，公司積極采取降本增效措施，取得了較好的成果。

2018年，康美藥業(yè)因涉嫌財(cái)務(wù)造假被證監(jiān)會立案調(diào)查，業(yè)績一落千丈；直到2021年廣藥集團(tuán)入主，挽救其于懸崖邊緣；此后，康美藥業(yè)一直處于業(yè)績恢復(fù)期，并于2023年實(shí)現(xiàn)扭虧為盈；2024年7月4日，康美藥業(yè)成功撤銷“其他風(fēng)險(xiǎn)警示”，走出造假風(fēng)波。

業(yè)務(wù)方面，康美藥業(yè)坦露上半年“直銷類食品收入下降”，并因此導(dǎo)致銷售推廣費(fèi)用同步下降。不過，康美藥業(yè)并未放棄直銷，其在最新財(cái)報(bào)中表示，將進(jìn)一步加大直銷業(yè)務(wù)與其他模式的融合，用“互聯(lián)網(wǎng)+”的思維將直銷、電商、連鎖三大商業(yè)模式有機(jī)融合，搭建一個(gè)輕松自由、多元化經(jīng)營的創(chuàng)業(yè)平臺。

以嶺藥業(yè)業(yè)績大跌 福瑞達(dá)、康恩貝營利雙降

在以上公司取得漂亮成績的同時(shí)，也有部分公司陷入了增長乏力的困境。

今年上半年，以嶺藥業(yè)出現(xiàn)近六年來最大跌幅，營業(yè)收入46.04億元，同比下降32.2%；歸屬于上市公司股東的凈利潤5.3億元，同比下降67%。

以嶺藥業(yè)在半年報(bào)中披露“主要受呼吸類產(chǎn)品因上年同期高基數(shù)及社會庫存高企導(dǎo)致的市場需求下降等因素影響所致”。今年上半年，以嶺藥業(yè)呼吸系統(tǒng)類收入約12.84億元，同比下降58.4%。

這反映出以連花清瘟為主的呼吸類產(chǎn)品大面積“降溫”，給以嶺藥業(yè)業(yè)績帶來的巨大負(fù)面影響。

在2020年以前，以嶺藥業(yè)的主要產(chǎn)品品類為心腦血管類，呼吸系統(tǒng)類業(yè)務(wù)收入只占總營收的29.2%；疫情爆發(fā)后，以連花清瘟為主的呼吸系統(tǒng)類業(yè)務(wù)收入占比猛增至48.5%，并帶動(dòng)公司營收、凈利潤雙雙暴漲；2023年下半年起，隨著連花清瘟需求驟降，公司出現(xiàn)近六年來業(yè)績首跌；今年上半年，呼吸系統(tǒng)類業(yè)務(wù)收入占比收縮至2020年之前的水平，以嶺藥業(yè)營收、利潤進(jìn)一步承壓。

除了呼吸系統(tǒng)類業(yè)務(wù)的降溫外，以嶺藥業(yè)高昂的銷售費(fèi)用也對公司利潤造成了嚴(yán)重?cái)D壓。今年上半年，以嶺藥業(yè)銷售費(fèi)用高達(dá)10.78億元，雖然較去年同期下降了29.3%，但占總營收的比重仍高達(dá)23%。

天士力上半年?duì)I業(yè)收入43.72億元，同比下降0.5%；歸屬于上市公司股東的凈利潤6.62億元，同比下降6.3%，雙雙小幅下降。

對于營收下降，從財(cái)報(bào)看主要是受醫(yī)藥商業(yè)收入下降的影響——天士力的主要業(yè)務(wù)板塊分為醫(yī)藥工業(yè)和醫(yī)藥商業(yè)，其中，醫(yī)藥工業(yè)收入增長4.6%，醫(yī)藥商業(yè)收入下降28.1%。

醫(yī)藥商業(yè)板塊業(yè)務(wù)主要指的是終端零售連鎖業(yè)務(wù)，該收入下降反映出今年醫(yī)藥終端銷售承壓的市場現(xiàn)狀。醫(yī)藥工業(yè)板塊則是天士力的主營業(yè)務(wù)，占比89.1%，其中，中藥板塊在上半年的收入為31.21億元，同比增長3.5%，是支撐天士力業(yè)績的重要引擎。天士力目前在現(xiàn)代中藥方面共布局25款產(chǎn)品，強(qiáng)勢產(chǎn)品線為以心腦血管用藥為主的現(xiàn)代中藥大藥體系，核心產(chǎn)品為復(fù)方丹參滴丸。

值得一提的是，2024年8月4日，天士力與華潤三九簽訂《股份轉(zhuǎn)讓協(xié)議》，將公司28%的股份轉(zhuǎn)讓給華潤三九，若順利完成轉(zhuǎn)讓，公司實(shí)際控制人將變更為中國華潤，該合作或可為天士力接下來的發(fā)展帶來新變數(shù)。

康恩貝上半年?duì)I業(yè)收入約34.48億元，同比減少8.4%；歸屬于上市公司股東的凈利潤約3.82億元，同比減少26%。

康恩貝表示，營收同比下降主要是今年上半年消化道用藥和呼吸系統(tǒng)用藥市場需求趨于常態(tài)，銷售收入同比有所減少——這一市場因素與以嶺藥業(yè)面臨的狀況一致；利潤端下降則主要是營收下降帶來的經(jīng)營性利潤下降，以及公司上半年研發(fā)費(fèi)用同比增加約4000萬元帶來的影響。

回顧康恩貝近幾年經(jīng)營數(shù)據(jù)變化，其業(yè)績基本穩(wěn)定在60億元上下；凈利潤則因投資問題，曾在2019年和2021年兩次出現(xiàn)坐“過山車”現(xiàn)象。

2019年，康恩貝全資子公司“貴州拜特公司”產(chǎn)品丹參川芎嗪注射液市場銷售量和收入斷崖式下跌，嚴(yán)重影響了母公司相關(guān)的商譽(yù)及無形資產(chǎn)計(jì)提減值準(zhǔn)備，最終導(dǎo)致歸屬于上市公司股東的凈利潤暴跌143%，虧損3.46億元；2021年，康恩貝在年底轉(zhuǎn)讓了子公司珍視明42%的股權(quán)，帶來一筆大額投資收益，帶動(dòng)當(dāng)年實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤20.09億元，同比增長343.2%。

除去以上兩個(gè)極端個(gè)例帶來的影響外，康恩貝表現(xiàn)尚算穩(wěn)定，一直在所屬的中藥行業(yè)公司中排名中游。目前公司主營業(yè)務(wù)收入為中藥業(yè)務(wù)，今年上半年收入17.16億元，業(yè)績占比49.8%；其次為特色化學(xué)藥業(yè)務(wù)，今年上半年收入13.5億元，業(yè)績占比39.2%。

福瑞達(dá)因剝離地產(chǎn)業(yè)務(wù)導(dǎo)致業(yè)績下滑，今年上半年?duì)I業(yè)收入19.25億元，同比減少22.2%；歸母凈利潤1.27億元，同比減少33.2%。

該業(yè)績變化“主要系去年同期包括房地產(chǎn)業(yè)務(wù)剝離前的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)以及房地產(chǎn)業(yè)務(wù)剝離產(chǎn)生投資收益影響所致”。剔除地產(chǎn)業(yè)務(wù)影響后，福瑞達(dá)營業(yè)收入相比去年同期增加1.5%，歸屬于上市公司股東的凈利潤相比去年同期增加2.9%，雙雙小幅增長。據(jù)了解，福瑞達(dá)原本經(jīng)營有房地產(chǎn)業(yè)務(wù)，2023年，福瑞達(dá)正式對該項(xiàng)業(yè)務(wù)進(jìn)行剝離。

目前，福瑞達(dá)的主要業(yè)務(wù)涵蓋化妝品、醫(yī)藥、原料及添加劑、物業(yè)管理等板塊。就上半年的營收表現(xiàn)來看，化妝品仍然是福瑞達(dá)最核心的板塊，營收11.86億元，占總業(yè)績的份額為61.6%；同時(shí)化妝品也是毛利率最高的板塊，上半年毛利率為61.37%。旗下化妝品品牌中，璦爾博士為其貢獻(xiàn)了6.45億元業(yè)績，同比增長7.8%；頤蓮貢獻(xiàn)了4.47億元業(yè)績，同比增長14.2%；其余品牌包括善顏、UMT、詮潤、貝潤等。

東阿阿膠毛利率可觀 哈藥盈利能力堪憂

通過以上營業(yè)收入與歸屬于上市公司股東的凈利潤，我們可以粗略折算出一個(gè)歸母凈利潤率（以下簡稱“利潤率”）數(shù)據(jù)，該利潤率可以更直觀地反映企業(yè)的盈利能力。

從數(shù)據(jù)來看，目前業(yè)內(nèi)上市企業(yè)中盈利能力最強(qiáng)的為東阿阿膠，今年上半年企業(yè)利潤率為26.9%，主要得益于其阿膠系產(chǎn)品可觀的利潤空間。

東阿阿膠旗下阿膠系產(chǎn)品的價(jià)格一直偏高，即使曾因挽救業(yè)績主動(dòng)降價(jià)，其單價(jià)與毛利率也始終處于市場高位。

2020年~2023年，東阿阿膠的阿膠系產(chǎn)品毛利率分別為62.74%、65.95%、73.16%、72.37%；今年上半年，該系列產(chǎn)品毛利率進(jìn)一步提升至75.36%，高于食品行業(yè)大多數(shù)產(chǎn)品的毛利率——即便是做膳食營養(yǎng)補(bǔ)充劑的湯臣倍健，其2023年主營業(yè)務(wù)的毛利率也不足70%。

在產(chǎn)品單價(jià)擁有絕對優(yōu)勢的情況下，東阿阿膠還成功占據(jù)了市場全部阿膠銷售額的47%，常年穩(wěn)居第一，盈利能力十分穩(wěn)健。

與之相反的，除了剛剛扭虧為盈的康美藥業(yè)外，哈藥股份是今年上半年利潤率最低的企業(yè)，凈利潤率僅為4.2%。

這并非哈藥凈利潤率下滑，事實(shí)上，哈藥近五年來的凈利潤率始終未曾超過5%，2023年更是只有2.6%，盈利能力堪憂。財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)顯示，哈藥在今年上半年的整體毛利率只有29.24%——雖然同比略有增長，但仍遠(yuǎn)低于行業(yè)均值。這背后反映出的，是哈藥旗下業(yè)務(wù)板塊經(jīng)營性薄弱的現(xiàn)狀。

除毛利率外，連年大漲的銷售費(fèi)用也給哈藥的營業(yè)成本帶來了不小壓力。據(jù)記者統(tǒng)計(jì)，哈藥近幾年的銷售費(fèi)用同比漲幅均在23%以上，到2023年，其銷售費(fèi)用已經(jīng)突破23億元；今年上半年則繼續(xù)增加，半年度銷售費(fèi)用達(dá)13.88億元，同比上漲26.5%。

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